3月26日盤后，中國電力發(fā)布2019年度業(yè)績公告，整體表現(xiàn)超預期。次日，中國電力董事局主席兼總裁田鈞也親自出席本次業(yè)績的發(fā)布會，與投資者共同探討公司的業(yè)務進展細節(jié)，高度重視與投資者間的關系維護。

　　截至2019年12月31日止年度，公司實現(xiàn)總收入277.63億元(人民幣，下同)，同比增長19.80%;BEITDA 105.49億元，同比增長25.16%;歸母凈利潤12.84億元，同比增長16.94%;若剔除一次性減值及處置損失，歸母凈利潤可達19.42億元，同比增長76.87%;每股基本盈利0.13元，建議末期股息0.13元，派息率達100%，股息率約為11%(對應當日收盤價1.32港元)，維持慷慨的派息政策。

　　近期，隨著海外疫情加速擴散，全球降息潮來勢洶洶，像中國電力這樣具備穩(wěn)盈利+高股息+低估值特質的公共事業(yè)龍頭股恰受到市場的青睞。中國電力業(yè)績“出爐”后，交銀國際和中金公司也均表示繼續(xù)維持對其“買入”和“跑贏行業(yè)“的評級，目標價分別為2.13港元和2.23港元，較中國電力截至3月26收盤價仍有超過60%的潛在釋放空間。

　　一. 2019年業(yè)績：多元化能源格局形成

　　在過去很長的一段時間，中國電力都被市場視為一家傳統(tǒng)的火電企業(yè)，但其實近幾年，公司一直在積極地進軍清潔能源領域。從目前來看，公司的轉型成效非常明顯，多元化的能源格局已經形成。

　　1. 轉型進軍清潔能源領域，相關板塊售電量增長迅猛

　　先來看中國電力2019年度的核心運營數(shù)據(jù)表現(xiàn)。

　　截至2019年12月31日止，中國電力發(fā)電廠的權益裝機容量達到21,113.2兆瓦，其中，清潔能源包括水電、風電、光伏及天然氣發(fā)電的權益裝機容量共為7,510.1兆瓦，占權益裝機容量總額的約35.57%，同比提升2.69個百分點;在建項目的權益裝機容量為5,409.8兆瓦，其中火電及清潔能源板塊分別為2,673.2兆瓦及2,736.6兆瓦，清潔能源板塊合計占比達到50.59%。

　　報告期內，中國電力新增權益裝機容量1,381.6兆瓦，其中清潔能源的新增權益裝機容量達到1,022.2兆瓦，占總體裝機增量的超過70%，主要是公司通過收購清潔能源項目以及出售火電項目部分股權(參考下圖)，以優(yōu)化資產抗風險結構。由此我們可總結，中國電力的清潔能源板塊，尤其是風電、光伏已成長為公司新增裝機的主力軍，并逐步進入集中投產期。

　　數(shù)據(jù)來源：公司報告，格隆匯整理

　　電量方面，2019年，中國電力實現(xiàn)總售電量83,559吉瓦時，同比增長17.75%，保持一貫穩(wěn)健的攀升態(tài)勢。其中，火電、水電、風電和光伏發(fā)電板塊的售電量分別為56,020吉瓦時、20,947吉瓦時、3,289吉瓦時及3,303吉瓦時,占比份額分別為67.04%、25.07%、3.94%及3.95%，火電貢獻了中國電力最大頭的售電體量。

　　不過，在轉型戰(zhàn)略的持續(xù)推進下，中國電力于清潔能源板塊的售電量增速非常迅猛，相較于火電9.60%的同比售電量增速，期內水電、風電及光伏的售電量增速則分別高達28.87%、68.39%及100.82%。公告顯示，水電主要是受益于中國電力大部分的水電廠所在流域年內雨水偏豐，以及廣西公司水力發(fā)電量全面并入，風電及光伏則主要是受益于前面提到的新增裝機集中投入商業(yè)運營。

　　數(shù)據(jù)來源：公司公告

　　機組效率方面，除了期內火力的平均利用小時數(shù)稍有4.42%的同比降幅外，水電、風電、光伏均有不同程度的增長，尤其是水電平均利用小時數(shù)同比增長23.32%，也反映出環(huán)保高壓下清潔能源的需求將更多地被釋放，契合中國電力接下來轉型的戰(zhàn)略方向。

　　最后，值得注意的是，水電在港股中一向是較為稀缺的標的。經過近年的多元化轉型發(fā)展，中國電力的水電售電量已經能夠占到公司總體量的1/4左右，在港股同類發(fā)電企業(yè)中是最高的，正面佐證公司已經逐步擺脫傳火電企業(yè)標簽，清潔能源業(yè)務的稀缺價值有待釋放。

　　2. 收入規(guī)模穩(wěn)健擴張，一次性減值及處置不影響經營狀況

　　受益于各項經營數(shù)據(jù)穩(wěn)中趨好，2019年，中國電力實現(xiàn)總收入277.63億元，同比增長19.80%。其中，火電、水電、風電和光伏的收入分別為184.07億元、56.86億元、15.95億元及20.75億元，同比分別增長10.95%、24.55%、76.18%及86.09%，清潔能源板塊收入增幅顯著，與售電量增長表現(xiàn)呈現(xiàn)正相關。

　　成本方面，期內中國電力火電業(yè)務的平均單位燃料成本為208.11元/兆瓦時，同比下降3.48%，主要是受益于國內煤炭價格的走弱。同時，公司2019年火電機組的供電煤耗率也有所改善，同比下降0.59克/千瓦時，在火電節(jié)能減排方面取得實際成效。

　　需要注意的是，2019年，中國電力發(fā)生了共計10.64億元的一次性減值及處置，其中就包括了公司旗下部分小型水電廠的一次性減值4.26億元，主要是受這些小型水電廠所處區(qū)域政策限制、電網(wǎng)外送線路建設滯后、電量消納能力受限等客觀因素影響，但并未影響公司業(yè)務的正常運營。

　　具體看各個板塊的盈利情況。報告期內，中國電力實現(xiàn)凈利潤22.01億元，其中火電、水電、風電及光伏板塊貢獻的凈利潤分別為5.54億元、7.00億元、5.15億元和6.17億元，風電和光伏的占比份額同比均得到提升，水電凈利潤份額則略有下降，主要是受前面提到的一次性資產減值影響，但依然是中國電力利潤貢獻最大的業(yè)務板塊。

　　受一次性減值及處置影響，2019年，中國電力實現(xiàn)歸母凈利潤12.84億元，同比增長16.94%，增速稍弱于收入規(guī)模的擴張水平。但若剔除一次性減值及處置損失，公司的歸母凈利潤可達到19.42億元，同比大幅增長76.87%，證明公司實際的盈利增長勢頭非常迅猛，增速甚至超過早前的市場預期，業(yè)務經營狀況良好。

　　3. 資金儲備充裕，負債結構得到優(yōu)化

　　今年年初，一場突如其來的疫情“黑天鵝”，讓市場意識到了現(xiàn)金流儲備的重要性。

　　2019年，中國電力的經營活動現(xiàn)金凈流入同比大幅增長85.25%至51.58億元，主要是受益于銷售電力收入的穩(wěn)步提升，經營現(xiàn)金流強勁;期內，公司投資活動產生的現(xiàn)金凈流出為158.17億，同比增長28.81%，大部分均用于在清潔能源板塊建設新發(fā)電廠和發(fā)電站，推進公司轉型戰(zhàn)略的順利進行;同時，公司籌資活動現(xiàn)金凈流入同比增長50.49%至100.48億元，為資本性投資提供良好的外部支持。

　　截至2019年底，中國電力的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為12.38億元，可動用未提取融資額度351.38億元，資金儲備較為充裕。期內，公司于中國境內發(fā)行了中期票據(jù)及超短期融資券，綜合融資成本較年初下降0.22個百分點。同時，公司的債務結構也得到進一步優(yōu)化，長期借款占比由2018年底的76%下降至72%，債務中約63%位浮動利率債務，有望受益全球降息的趨勢，負債比率則控制在63%左右的適當水平。

　　數(shù)據(jù)來源：公司公告

　　二. 2020年機遇：推進清潔能源平價上網(wǎng)項目，火電有望受益煤價繼續(xù)下行

　　展望2020年，對于中國電力來說無疑仍將會是挑戰(zhàn)與機遇并存的一年。

　　1. 嚴格把控疫情影響，所有項目均已恢復生產

　　今年年初，中國乃至全球多個國家和地區(qū)發(fā)生了新型肺炎冠狀病毒，導致全國各行各業(yè)陸續(xù)“停工停產”。其中，中國電力的湖北公司及大別山電廠就處于疫情較為嚴重的湖北地區(qū)，機組運營面臨了極大的挑戰(zhàn)。但公司表示在嚴格的防控下，疫情影響已被降到最低，截至目前旗下所有的發(fā)電廠均已恢復生產，力爭保證全年發(fā)/售電量繼續(xù)保持穩(wěn)健增長。

　　值得一提的是，中國電力的大別山電廠于大年初一收到了支援武漢用電的預通知，在短時間內緊急召集運行當值人員返崗，雙機齊發(fā)直供武漢戰(zhàn)“疫”前線，是春節(jié)期間湖北省首家雙機運行的火電企業(yè)，危難時刻體現(xiàn)了民族品牌的社會責任與企業(yè)價值。

　　2. 國內疫情得到緩解，動力煤價格弱勢基調不改

　　2019 年，隨著去產能基本進入尾聲,新增產能加速投放，我國煤炭供求結構進一步由“緊平衡”轉向“寬平衡”，動力煤市場價格中樞跌破600元/噸,運行區(qū)間為 550-650 元/噸。今年1-2月，由于疫情的影響，我國原煤產量累計同比下滑6.3%，但隨著我國疫情逐步得到控制，礦山也積極響應“保經濟增長”的號召，產量穩(wěn)步恢復，全年增產基調不變。根據(jù)國家能源局公告，2019年我國煤炭實際產量增加1.04億噸，預計2020年全年煤炭的新增產能將達到0.91億噸，可能帶來7,000萬噸左右的產量增量，煤炭市場供需繼續(xù)向“寬松”轉變，預計動力煤價格中樞全年降幅有望在3-5%左右。

　　3. 推進風電、光伏平價項目, 擺脫業(yè)務補貼依賴

　　在清潔轉型的導向下，中國電力除了管控火電資本性支出、積極優(yōu)化資產股權結構外，也一直在著重開發(fā)風電、光伏的平價、競價清潔能源項目，形成優(yōu)質的清潔能源基地，逐步擺脫業(yè)務對補貼的依賴，達到凈利潤和現(xiàn)金流雙贏的目的。

　　2019年5月，中國電力旗下的“遼寧朝陽500兆瓦光伏平價上網(wǎng)項目”獲得發(fā)改委、國家能源局的正式批覆，被列入全國首批光伏上網(wǎng)試點項目名單，并且從體量來說是全國最大的。該項目雖然沒有政府補貼，但已獲土地租賃優(yōu)惠，預期將大幅節(jié)省營運成本。同時，根據(jù)《關于積極推進風電、光伏發(fā)電無補貼平價上網(wǎng)有關工作的通知》，電網(wǎng)企業(yè)將保障該項目優(yōu)先發(fā)電、承擔全額保障性收購，并保證至少20年電價保持不變，預期該項目資本金內部收益率不低于13%，起到良好的市場示范作用。

　　目前，中國電力正在開展前期工作的新項目(包括已向中國政府申請審批的項目)裝機容量總額約2,300兆瓦，其中主要為清潔能源項目，主要分布于湖北、湖南、寧夏及江蘇等具有發(fā)展?jié)摿Φ膮^(qū)域。

　　三. 投資價值亮點：穩(wěn)盈利+低估值+高股息

　　最后，看到中國電力的投資價值亮點。

　　一方面，中國電力目前的PE(TTM)約為9.7倍，估值已處在近年來的價值洼地，很大程度上與市場整體氛圍有關。眾所周知，港股一向與外圍環(huán)境較為聯(lián)動，在美股月內四度“熔斷”的刺激下，今年以來的走勢非常疲軟，目前恒生指數(shù)的PE約為8.7倍，處在近十年均值減一個標準差的水平，更是近三年來的最低位，市場整體估值水平相當吸引，繼續(xù)下探的空間不大。

　　同時，鑒于行業(yè)政策、市場需求等優(yōu)勢，清潔能源板塊包括水電、風電、光伏的平均估值水平較火電板塊向來是更高的。中國電力近幾年聚焦轉型清潔能源成效顯著，水電占比領銜港股同業(yè)，盈利水平快速成長，不到10倍的估值低位防御性較高。

　　數(shù)據(jù)來源：WIND,格隆匯整理

　　另一方面，在全球降息潮下，中國電力依然逆市堅持慷慨的派息政策，有望成為避險資產優(yōu)選。根據(jù)公司2018年修訂的派息政策，年度現(xiàn)金股息金額應不低于該財政年度公司股東應占凈利潤的50%。而其實，自2017年以來，憑著著穩(wěn)健增長的盈利能力以及強勁的資金儲備，中國電力的派息率已經連續(xù)三年保持在100%的最高水平。若按公司2019年業(yè)績公告發(fā)布日的收盤價1.32港元計算，股息率則達到11%，分紅水平相當亮眼。

　　數(shù)據(jù)來源：公司報告,格隆匯整理

　　隨著全球市場寬幅震蕩,資金開始尋求避險資產。在海外疫情惡化、外需受損、內需驅動的情況下，高股息的中國核心資產是最占優(yōu)的投資品種，中國電力未來有望為投資者帶來超額收益。